陈心 上海重阳投资管理有限公司高级副总经理

我讲的这个题目叫《中坚企业的崛起》，这是我们李总（李旭利）5月份时写的一篇文章，涵盖了我们对投资的一些看法。一个核心的观点是我们觉得当时二级 市场里大蓝筹股票估值实在是太便宜，严重被市场忽略。其实从那时开始，我们公司的投研团队，无论研究重点还是投资重点，都已经从前期消费往蓝筹股方向 转。我们对这些投资标的很有信心。

今天我和大家沟通的主要是三个部分，一个是中坚企业的必然崛起，二是如何挑选中国未来的中坚企业，第三是和大家沟通一下我们重阳投资的情况。

大家都知道，随着08年次贷危机以来，全球的经济环境发生了重大改变。欧美国家的消费需求锐减及人民币增值的趋势，包括国内生产要素价格的上涨，无论从土地还是水电等资源品，还有劳动力成本上升，这些在我们看来是生产企业不可扭转的趋势。尽管我国推出很多对冲、外债锐减等的政策，但这也需要我们企 业做出自身变革应对变化。你看我们现在企业当中，很多变化是在潜移默化的发生中。中国古话说“穷则思变”，我们很多的企业已经做出了应变。很多企业，过去是两头在外，来料加工。他们只是把东西做得便宜，控制好成本。但现在，他们需要在更激烈的竞争环境下谋生存，这样他们必须要推出差异化的东西。从过去的单一成本竞争，到现在还要做好品牌、渠道。是技术加管理、加效率的提升，这才是可持续的提升。

究竟哪些企业会在变革当中受益?大家谈到市场环境的改变都非常紧张。但是我们认为一个市场结构的变化，有受益者也会有失意者。如何找到受益的企业? 大家现在在说新兴产业和服务业，经济转型当中，他们是天然的受益者，无论政策也好，从其他的方面也好，这些企业都会获得比较良好的先发优势。很多新兴企业是对传统企业会进行代替，不会受到传统利益的束缚。但是回过头来说，这是一个新兴的产业，所以我们研究人员判断，这个企业在行业当中的地位，及他未来是否可以持续发展?这都需要经过时间、经过市场充分竞争的检验。

大家可以回顾一下90年代末、20年代初，大家对互联网企业非常追捧。大家再想想，当时热门股票还有几个?真正走出来、具有竞争优势的都是在互联网泡沫破了之后，2003-05年，像百度、Google、阿里巴巴、淘宝，都是在行业充分竞争、经过洗牌之后，大家找到更合适的商业模式之后才产生了一批真正有竞争力、真正有可持续成长的企业。在我们看来，在新兴产业和服务业当中，你去找，会比较容易找到，但比较难。在被大家广泛忽略的传统行业当中，由于变化可能带来一些转变，由于转变带来的机遇，对这些行业在未来占有领先地位有很好的推动。比如家电行业，啤酒行业，现在具有领袖地位的行业市场规模、市场份额都已经非常明确了。这些行业都是经历了行业痛苦整合、挣扎之后才形成今天的规模。原来供给严重超过需求的增长，导致行业的资本收益率下降，从而竞争加剧， 产生优胜劣汰，弱者踢出去、强者留下来，行业的优势向这些行业集中。现在我们可以看到，水泥、钢铁行业也在进行这些结构的变革，现在具有领先优势的行业， 像在技术、品牌上拥有领先优势地位的，很大可能他们将来会成为这个行业生下来的强者。

从另外一个视角来谈这个问题，这两年国内固定资产投资非常旺盛，造就了一批业绩非常好、竞争力持续提升的行业。你再看国外的建筑市场非常低迷，这种低迷造成海外一些工程机械生产厂商日子过得非常苦。国内企业，由于国内建设周期和海外错位，导致他们有能力到海外获取技术，或者是雇佣海外非常优秀的人 才，现在价格便宜；或者直接收购海外的企业。同时，在海外建立制造基地、研发基地，或者扩展销售渠道，建立品牌、建立负责机构，这对海外市场走出低谷再次 爆发打下了非常好的基础。另外一些行业也有类似的例子，比如由于能源价格上涨，交通运输方式的转变，我们国家投资高铁，中国的高铁是在这么多年来，中国唯 一可以做技术出口的企业。他们的竞争力在未来国家主导全面推向海外的过程中是最终受益者。还可以看到我国的核电领域投资。这些小的领域，都是因为国内投资 让这些企业整体实力得到迅速提升，然后把我们国内的成本优势、技术优势扩向海外。以后，如果要在中国找中坚企业、中国经济的脊梁，我们要从这些实实在在的企业当中去找。

二、如何寻找中国未来的中坚企业、如何投资?我前面也讲了一些思路，我大致和大家沟通一下我们重阳投资对市场中短期的看法。这个看法前两个月我们已 经提到了。随着宏观经济环境的逐渐平滑，大家对政策预期的逐渐平滑，及一些大盘蓝筹股的业绩超预期的实现。包括前段时间医药板等股票，客观讲我们觉得大多数股票的估值会随着他们业绩无法达到或者超过预期而向下行。随着市场风格的转换，我们总体的感觉是这个市场指数会继续上升，中长期我们会非常乐观。短期制 市场的两个核心矛盾依然存在，一个是微观和宏观层面的偏差，上市公司业绩增长趋势总体良好，宏观方面在工业增加值和增速放缓，出口增速面临下降，地产调控及通涨可能导致货币政策收紧等不确定因素。另外一种核心矛盾，就是所谓价值和成长股估值的偏差，前段时间大盘蓝筹股估值非常低，市场缺乏投资热情。消费医药创业版中小板市场投资热情高涨，但估值已较充分体现增长潜力，如果这个潜力无法达标就会下跌修整。

这是市盈率结构性差异，这个数字和我们最初判断有了一定的改变。中小板、创业板、生物医药等估值已经下来了相当一块。但是你横向比较板块间的估值，实际上还是差异很大，这就是我们所说的结构性偏差。

有人可能会说成长股的高成长性，应该有一个很高的估值。但是你简单的衡量一下这个板块间的PEG水平，你已经为他的成长性付出高的价格，他估值向下的可能性可能要比向上的可能性大。

寻找中国未来的中坚企业，作为我们做研究的，我们其实并不是特别关心明天或者后天什么股票会涨，而是想中国未来三到五年哪些企业可以生存下来，可以有比较好的竞争力?这些企业去哪里找?当然，我们不排除新兴产业中必然会涌现出一批优秀公司成为中国经济发展的中坚力量，但是现阶段能见度仍然比较低。将来，可以出3、5个了不得了，你要从几百家企业当中筛选，这对我们来说成本收益不是很核算。一些新兴行业都是起步阶段，现阶段他们的能见度非常低。可能有一个先发优势，他们在市场有比较好的市场份额，可以调整策略形成巩固信市场格局下可持续的竞争优势。传统行业当中的部分蓝筹公司在新的市场环复制境当中可以保持并强化已有竞争优势成为可持续的行业领袖。